أبن سينا فارما – عندما تختار شركة الطريق الخطأ لرفع العاءد علي حقوق المساهمين
Boosting ROE via financial leverage
١. تم طرح ٤٠% من اسهم ابن سينا فارما في آخر ديسمبر ٢٠١٧. و طبقا لسعر الطرح وقتها، بلغت قيمة حقوق المساهمين ٣.٩ مليار جنيه كما هو مبين في البيان أدناه.
٢. و تمر الأيام و السنين، و تنخفض القيمة السوقية لحقوق المساهمين الي النصف تقريبا (٢.٢ مليار جنيه) الان و طبعا لا داعي لحساب خسارة المساهمين الأجانب لو أضفنا خسارة سعر الصرف الي الخسارة الراسمالية.
ماذا تفعل ابن سينا و ماذا حدث؟
١. تعمل الشركة في مجال توزيع الأدوية (يعني ام ام جروب قطاع الدواء) و بالتالي فالأصول الأساسية للشركة هي مخازن و سيارات مجهزة لنقل الأدوية و علاقات قديمة مع مستشفيات و صيدليات.
٢. و اذكر جيدا ان عند وقت الطرح تم الترويج للشركة علي انها قصة نمو growth story. فايرادات الشركة كان من المتوقع ان تنمو بمعدل ٣٥ الي ٤٠% سنويا علي الأمد الطويل.
٣. و في ما لا يقل عن ٧٠% من الطروحات التي عشتها، فالوعود وقت الطرح شيء و الواقع بعد الطرح شيء اخر. ففي ال٩ أشهر الاولي من ٢٠٢٢، بلغ معدل النمو السنوي في الإيرادات حوالي صفر في المية مش ٤٠% و لا ٣٥% و لا حتي ٢٠%…صفر.
٤. و طبعا في حالة اي شركة توزيع، النمو في الإيرادات volume growth هو اساس الربح لان هامش الربح التشغيلي operating margin لا يتخطى ال٣%. و بالتالي، اصبحت ابن سينا لا قصة volume و لا قصة margin.
٥. و لكن المبهر ان الDuPont equation الشهيرة تقول ان نسبة الارباح الي حقوق المساهمين (يعني ال ROE) ممكن تكون ناجمة عن volume او margin او leverage يعني مديونية.
و واضح ان ابن سينا اختارت من بين ال٣ متغيرات دول طريق المديونية.
ROE = Net Margin x Asset Turnover x Financial Leverage
٦. فمن الواضح ان الشركة باتت في صراع لرفع قيمة السهم باي طريقة و من هذه الطرق توزيع ارباح بقيمة ١٤٠ مليون جنيه و شراء أسهم خزينة بقيمة ١٥٠ مليون جنيه خلال ال٩ أشهر الاولي من ٢٠٢٢.
٧. و لكن للأسف، لم تكن كل هذه المغازلة للمساهمين من أرباح التشغيل و لكن من الديون. فقد اقنرضت الشركة مبلغ ١.٩ مليار جنيه خلال نفس الفترة كما هو واضح في قايمة التدفقات النقدية أدناه.
٨. و نظرا لتوزيع الأرباح و تخفيض راس المال بعد إعدام أسهم الخزينة و الاقتراض المفرط، كان من الطبيعي ظهور تدهور حاد في مؤشرات المديونية.
٩. فنسبة اجمالي القروض و التسهيلات الاءتمانية الي حقوق المساهمين وصلت الي ٣.٣ مرات في سبتمبر ٢٠٢٢ مقارنة بحوالي نصف في المية في آخر ٢٠١٨.
١٠. و نسبة تغطية الفوايد Interest coverage ratio وصلت الي ١.٧ مرة فقط في ٩ أشهر من ٢٠٢٢ بعد ان كانت ٤.٥ مرة في ٢٠١٨.
الخلاصة ان الشركة فعلا اختارت أسوأ طريق من بين الطرق الثلاثة لرفع قيمة الROE و هو طريق الديون و لكن من الواضح ان المساهمين عاقبوا الشركة علي هذه السياسة كما ينبغي.
منقول عن هاني جنينة
